东吴证券经济如期放缓去库存或增风险

东吴证券：经济如期放缓 去库存或增风险 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

综合来看，出口增速陡降和工业增加值下行反应了内外向下小周期叠加对经济的冲击，但在政策刺激下，消费实际增速较为稳定，充当了良好的经济稳定器。目前风险点在经济去库存过程的深化：PPI快速下行，工业产品库存增速接近历史高位，而下游需求端却趋冷，经济被动补库存特征明显，随着价格和需求的再度冲击，经济将进入全面去库存阶段，经济增速下滑或加快。

工业增速如期下滑，上中下游全面放缓。无论从行业还是产品的角度来看，工业生产已经进入了全面回落的阶段。工业增长的未来趋势主要取决于汽车和房地产两大下游行业景气度。从两大行业的领先销售指标来看，10月房地产销售面积和汽车销售同比增速均下滑，下游需求旺季不旺将导致工业增加值继续回落，预计11月工业增加值同比增速或在12.5%。

固定资产投资增速好于预期，信贷放松导致投资下滑放缓。月固定资产投资同比增长24.9%，高于预期值。从固定资产投资的三大部分看，9月各分项增速全面下滑态势有所改变，制造业增速在高位震荡，基建项目中受政策支持部分增速有所回升。从未来趋势来看，由于房地产调控持续，房地产投资将继续下滑；外需持续回落和企业去库存压力加大或导致制造业增速明显下降；基建方面，由于政策要求保证重点在建、续建项目的资金需要，铁路公路建设等大型基建项目前期资金链紧张将有所缓解，基建增速环比或有所回升。综合来看，固定资产投资下滑态势不变，但考虑到信贷的增长，预计11月投资仅下滑至24.8%。

价格下行压制消费，实际增速较为稳定。10月份，社会消费品零售总额同比增长17.2%，较上月下降0.5个百分点，符合市场预期。限额以上零售中，大多类别同比增速均较上月下滑，普遍下滑一方面与CPI快速回落相关，抗通胀消费品金银珠宝增速的快速下降就是明证；另一方面，家电、建筑等房地产相关消费受地产销售低迷的影响有所下滑。虽然地产销售低迷制约了消费增长，但是最低工资水平的提高和个税改革带来的政策红利，或使得消费实际增速将维持在11.1%的水平，而商品零售价格指数将回落至5.1%左右，因此，11月消费增速将维持在16.7%左右。

外需趋缓冲击出口，政策扶持稳定进口。10月出口增速基本符合预期，进口增速远高于预期值。出口增速明显回落主要是受到外需大幅回落的影响，对欧盟出口同比增速维持在个位数，对东盟出口增速大幅回落13个百分点。目前从广交会订单中中短期订单为主的状况也可预计出口同比增速将继续下行，11月出口同比增速将回落至14.5%；另一方面，政府有意通过扩大进口的方式逐步扭转中国经济失衡，因此，稳出口促进口的政策驱动下，进口增速超预期增长，预计11月进口增速将在20%左右。在贸易顺差回落，通胀明显下行的情况下，人民币升值压力明显减弱。

劳尔梅开二度帮助球队3比1获胜 CPI明显回落，PPI超预期下行。10月CPI同比上涨5.5%，翘尾因素及食品价格下行导致CPI明显回落。从细项数据看，物价上涨压力并未完全解除，因此货币政策全面转向的时机尚未成熟。PPI同比上涨5%，远低于市场预期，生产资料价格的大幅下降是PPI下行的主要原因，PPI过快下滑可能产生两大负面影响：（1）在下游需求趋弱和库存高企的背景下，将导致企业的主动去库存过程加速（2）工业企业盈利能力受压缩。