东吴证券调控微分化经济软着陆挖掘对冲的前吗

东吴证券：调控微分化 经济软着陆 挖掘对冲的前瞻性信号 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

宏观观点：

逻辑：在大趋势的把握上，我们依旧坚持“投资”“出口”加减法的总量调控思路，并由两个核心假设（“软着陆”或“硬着陆”）牵连出四条路径，出口向下的幅度和通胀的程度决定了投资上下的空间（见图11）。值得提醒的是目前总量调控的方式变得更加“微分化”，即以往我们对政策“大起大落”“大张大合”的认识需要修正。

判断：从目前经济运行趋势和宏观调控手段来看，我们认为兑现第二种路径是大概率事件，即：在外需不会重复08年“断裂式”下滑的情况下，中央通过“微分化”的调控手段，“逐步”的、“阶段性”的通过投资对冲经济总量下滑，并最终实现软着陆。

证据：最近投资方面的数据描绘了这样一个过程。在4月房地产调控进入实质性阶段和欧债危机爆发之后，货币面出现了微妙的变化。

之后我又被他砸了好几弹。被砸的莫名其妙。 5月下旬至7月中旬之间，央行一改前期“货币紧缩”基调连续8周净投放，并且银行间拆解成本显著走低（7天拆解利率在6月中旬开始显著走低）。与之匹配的是新开工计划总投资额同比在6、7月的小幅提升（见图7）。而在7月中旬之后，央行重新回到了净回笼的状态，但回笼绝对量在最近一周仅仅为80亿，对应的银行间7天拆借利率也重回5月中上旬的水平。整个过程是：过度收紧后，发现外需存在问题，经济预期被严重破坏；阶段性“货币放松”，小加投资来对冲；完成对冲，最后货币再次回归“紧平衡”。这一过程让我们认识到宏观调控大思路依旧是“紧”字当头，在“紧”的基础上做出“阶段性”“微分化”的对冲。

TIPs：如果路径2兑现，那么对于Ａ股而言，前瞻震荡中的“宏观经济对冲阶段”将至关重要，银行间资金成本变动的拐点和出口数据也许将是随后再次“对冲”的前兆。