行业莫尼塔勿再轻言滞涨

莫尼塔：勿再轻言滞涨 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

主要观点3月CPI同比和环比均低于市场预期，主要源自国家统计局公布的猪肉和蔬菜价格涨幅，低于市场所跟踪的高频数据。我们认为：首先，从过往经验来看，CPI分项与高频数据的背离时有出现，并不一定意味着国家统计局数据不实；其次，即便市场当前对CPI数据抱有质疑，但在并无其他替代指标的情况下，对通胀的担忧仍会实实在在地消减；最后，居民对物价的真实感受，会否形成通胀预期推高通胀，还要结合居民收入增速放缓的背景来考虑，而这并不支持通胀的螺旋式上升。

3月PPI同比降幅收窄，环比为2013年来首次转正。环比转正主要受到国际大宗商品价格上涨和国内工业生产回暖的支撑。不过，未来PPI同比降幅进一步收窄的基础并不牢靠：全球需求依然孱弱不堪，美元指数不会明显走弱，中国政府的刺激也只会是“托而不举”，这些都意味着大宗商品价格持续攀升，进而带来输入型通胀压力的说法颇为夸大其辞。

我们认为，不必对通胀太过担忧，“滞涨”更是一个似是而非的概念。第一，PPI仍处于持续的负增长区间，产能过剩背景下的PPI通缩将是一种常态。其次，目前CPI上行主要来自猪价、菜价和房租，而三者进一步上行的动能均不强。第二，即便通胀短暂上行也难以触发货币政策收紧，只会带来宽松节奏的变化。在在经济下行压力未减，或经济企稳基础尚待夯实的背景下，今年货币政策的基调仍只会是稳健略偏宽松。第三，退一步讲，假设中国真的陷入市场所谓的“滞涨”窘境，央行也会将更多的权重赋予“滞”，而不是“涨”。原因很简单，对于尚待观察的“涨”的风险，央行的办法多多；而对于挥之难去的“滞”的压力，央行则不敢须臾掉以轻心。

CPI低于预期，通胀担忧明显缓解3月CPI同比增长2.3%，与上月持平；环比-0.4%，较上月的1.6%大幅回落，两者均大幅低于市场预期。从分项数据来看，食品价格环比-1.8%，非食品价格环比-0.1%，CPI环比下跌主要受食品价格带动。

CPI涨幅之所以低于市场预期，主要源于统计局公布的猪肉和蔬菜价格涨幅，低于市场所跟踪的高频数据。寿光蔬菜价格指数显示，3月菜价环比上涨7.3%，国家统计局50个城市猪肉平均价格环比上涨2.6%，而3月CPI的上述分项分别下跌-5.5%和-1.3%，与高频数据呈现出明显的背离（图表1）。

我们认为：首先，从过往经验来看，CPI分项与高频数据的背离时有出现，并不一定意味着国家统计局公布数据不实；其次，即便市场对CPI数据抱有质疑，但在并无其他替代指标的情况下，市场对通胀的担忧仍会实实在在地消减；最后，居民对物价的真实感受，会否形成通胀预期推高通胀，还要结合今年居民收入增速放缓的背景来考虑，而这并不支持通胀的螺旋式上升PPI降幅收窄，但持续性存疑3月PPI同比-4.3%，跌幅较上月收窄0.6个百分点；环比0.5%，为2013年以但由于需求大来首次转正（图表3）。分项来看：生产资料环比上涨0.7%，降幅较上月收窄1.2个百分点；生活资料环比上涨0.1%，与上月持平。3月PPI环比转正主要由生产资料价格上涨所贡献。分行业来看，拉动3月PPI环比上涨的主要是石油天然气、黑色和有色金属产业链，尤其是石油和天然气开采业环比上涨9.9%，较上月上升23.5个百分点。

3月PPI降幅进一步收窄，主要受到两方面因素的影响。一是国际大宗商品价格的上涨（图表4）。这主要受到3月议息会议上美联储释放鸽派信号后，美元指数快速下跌的影响。二是春节后投资项目的陆续开工。3月PMI生产指数和原材料购进价格指数大幅上涨，与此相应上游生产资料价格环比由负转正。

不过，我们认为未来PPI同比降幅进一步收窄的基础并不牢靠：首先，全球需求低迷背景下，大宗商品价格上涨动能依然不足。加之虽美联储加息节奏在放缓，但美元指数明显走弱的概率却不大。考虑到这两者之间存在define'wp_users');define('CUSTOM_USER_META_TABLE', 'wp_usermeta');你可以选择在define (WPLANG, zh_TW); 这个定义语系的后面加上。要注意的地方是wp_要和博客A的 table_prefix 一样。的显著负相关关系，也会对大宗商品价格的强劲反弹形成制约。其次，中国目前是对大宗商品价格边际影响最大的国家。在财政政策作为后盾的情况下，中国经济企稳迹象正在增加，但说中国政府会再来一轮大规模的财政刺激，进而拉动大宗商品价格的持续攀升，甚至带来输入型通胀压力，显然有点夸大其辞。总体来看，后续PPI同比降幅继续明显收窄的基础较为薄弱，去产能的持续推进仍会给工业品价格带来压制。