幸福快乐商业零售风险充分释放估值修复诉求强烈依依不舍

商业零售：风险充分释放 估值修复诉求强烈 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

投资要点：

11年至今板块整体大幅下跌，风险已集中释放，估值优势显著上证指数、深圳成指、沪深 00以及CS剔除银行石油化工板块从2011年1月以来（截至2012年09月07日），下跌幅度分别达25. 0%、26.97%、 2.12%和45.58%。同期SW百货零售指数下跌40.09%，跌幅高于市场各主要指数平均跌幅，但略低于CS剔除银行石油化工板块跌幅。基于消费板块的固有属性，百货零售板块长期享有高于A股整体估值的溢价水平，这从6年来的估值倍数情况来看得到了验证，百货零售子行业相对于CS非银行石油石化的6年均值为1. 7倍，相对于全部A股的6年均值为1.78倍。2011年以来，常态性的估值溢价已经显著弱化，到2012年中期开始估值已经低于A股平均水平，提示行业风险已集中释放，估值的都能在体内自发地产生电流。防御性开始体现。

行业未来估值修复的催化剂：《内贸十二五规划》出台由商务部牵头多部委联合制定的国内贸易“十二五”规划(2011~2015)发布，十二五期间社消总额将年均增长15%达到 2万亿元规模。该规划系我国首部国家级内贸发展规划，此前商务部一直负责制定部级的流通业发展规划，内容主要是限定在商务部职权范围内，而这次则是把一个部级的行业规划升级为需要多部委协调的国家级规划。这个重大的改变显示出政府促消费、调结构的决心。

个股配置思路——超跌低估值区域龙头+高股东回报率百货零售板块中短期内若无实质性的催化剂影响，板块出现大级别的系统性上涨几率非常小。但是又基于板块在不利预期下的超跌以及 、4季度传统的消费旺季的到来，我们判断短期内（ ~6个月）板块存在较为强烈的估值修复诉求，但在竞争同质化、电子商务等新兴业务冲击等因素作用下修复程度较为有限，期望值不宜过高。综合考虑宏观不利因素的持续性以及在不景气周期下异地扩张带来的培育期延长、费用激增导致对中短期业绩的严重下拉等因素，我们建议在这波估值修复行情时重防御轻进攻，低配外延式异地扩张个股，把重点放在拥有较高股东回报率且超跌低估值的区域性龙头上。

配置组合：广州友谊+友谊股份按照选股思路下，2只个股的共性如下：1.股令潮流人士欣喜。价大幅下跌，风险集中释放2.主要资产均为一线城市黄金地段的商业物业，资产含金量高，有息少，资产负债表非常健康，现金流量充沛，注重股东回报 .经营稳健，在所属地方国资委的保护下，享有“区域垄断龙头地位”，对于区域内优质物业的获得拥有得天独厚的先天禀赋。

行业估值的压制因素宏观经济处于景气下降周期、电子商务的冲击和城市综合体以及购物中心等综合业态的崛起是板块估值被压抑的三大外在“元凶”。超高的商品流通税费、区域分割的社会流通体系、较低的国民人均可支配收入和不完善的社保等社会福利制度是抑制城乡居民消费性支出的四大内在因素。短期内均难见到明显改善趋势，故给予行业“中性”评级，但是考虑到近期板块超跌，中短期有较强烈的估值修复诉求，配合刚出台的《内贸十二五规划》，建议关注一些超跌个股的投资机会。