月通胀或梅开二度债市承压积弱难返鼓励

□哈尔滨银行 崔小龙

近期债市风云变幻，率一波三折，不断动摇着市场前期的美好预期。虽然美债事件尘埃落定，又恰逢8月初时点，但是“不安分”的债市却上演着冰火两重天的戏剧场面，一面是利率连连走低，另一面却是债券收益率一路高歌。笔者认为，市场利率的短暂走低只不过是昙花一现，收益率仍有一定的上行空间，多重因素共同演绎着债券市场的“别样心烦”。

7月或“梅开二度”

6月CPI破6后，翘尾因素将逐渐弱化，CPI回落趋势似乎在业界达成共识，但根据7月份的食品价格数据，食品类价格反季节上涨的趋势持续加强。其中，猪肉价格环比虽有所回落，但供需缺口较大，价格回落周期将相应被延长，而牛羊肉、鸡蛋等农产品继续补涨，白糖、花生等一批农产品新秀更是不甘落后，价格上涨十分抢眼。据公布数据显示，7月份农产品价格达到年内新高，CPI再创新高不无可能。

为回应政策放缓的市场预期，中央多家部委稳定市场信心，称下半年货币政策不会松动，也表态下半年更加注重稳物价控房价。

笔者认为，稳定物价才是最大的惠民，中央与地方将不遗余力抑制通胀，行政手段和市场调控必然双管齐下，其中，行政手段趋于多元化，将从生产到分配多方面规划市场，平衡供需。鉴于8月到期资金量不大，外汇占款季度回落趋势比较明显，市场调控层面基本仍将以数量型政策的常态回笼为主，不排除进一步提准以及的可能性（但概率不大），流动性的紧张局面仍将持续，市场利率也将回归高位。此外，7月非制造业PMI企稳回升，高达59.6%，“调结构、控产能”初见成效，这也为央行稳健货币政策、维持资金面的紧平衡状态提足了底气。

供给如雨后春笋

高利率状态连续数月大行其道，令资产负债表着实“难看”，然而“钱荒”现象不仅表现在央行政策的稳健上，还有很大成分是市场本身的供需不平衡所致，多重负面因素相互叠加导致市场积弱难返。

首先，债券供给过大。今年三大政策性计划发行量比上年增加4000多亿，中票、短融更如雨后春笋般接踵而至，保障性住房也要向分一杯羹，特别需要说明的是，当前资金面不宽松，市场不买单，发行数量明显低于去年同期，预计下一阶段的供给端将面临更大压力。

其次，资金面严重失血，债券抛压过重。机构投资者为保证流动性安全，不得不实施去杠杆操作，尤其是理财等衍生品遭到监管叫停后，与城投风波“共舞”，致使恐慌情绪弥漫，基金、券商等交易盘被迫斩仓，相当数量的银行也面临着资产结构重置粉饰报表的压力，造成市场抛压过重，估值连连破位，大多数产品无人问津，新发产品也受到空前冷落。

依照往年金融机构的资产投资情况来看，资产配置上半年基本完成，下半年配置需求明显偏弱。笔者认为，供过于求是此次收益率中枢上升的主要原因，然而成交清淡充分说明恐慌情绪并未完全释放，待预期企稳后，利空因素的集中性冲击将放大收益率的上涨空间。

我真正的老师综上所述，中央政策三令五申，抑制通胀依旧是宏观政策调控的首要任务。笔者认为，政策暂时稳定催生的资金面改善空间十分有限，市场利率年内高位运行概率较大；现券方面，长短端期限利差远低于理性均值区间，与金融债、信用债的信用利差也低于历史均值，中长端债券收益率的上行压力仍在增强，尤其是中长期国债的收益率需要一轮补涨，来回归货币政策稳健的基本面。